11月摘要：
11月，以美元计价的伦敦早盘金价(LBMA)实现了7%的涨幅，而以人民币计价的上海午盘基准金价(SHAUPM)仅上涨3.6%——人民币对美元的升值是主因之一；
虽然上海-伦敦金差价仍保持高位，但自10月下旬以来持续收窄，11月平均值为20美元/盎司，较上月下跌16美元/盎司[1]；
尽管因季节性因素出现小幅月环比反弹，但上个月的上海黄金交易所（SGE）的黄金出库量为自2013年最低的11月；
11月，中国黄金ETF净流出1.8吨（约合1.02亿美元，人民币7.3亿元）[2]，截至月末总持仓降至50.5吨（约合29亿美元，205亿元人民币）；
11月，中国人民银行（PBoC）增储黄金32吨，这也是自2019年9月以来中国央行首次宣布其黄金储备的增加。
未来展望：
中国正发出经济复苏的积极信号。经济好转对国内黄金消费来说会是个好兆头，黄金消费需求与国家的整体经济发展是息息相关的。
此外，随着春节假期的临近，季节性的节日礼赠需求将支撑国内黄金消费；但同时处于高位的人民币金价也可能会造成一定阻力。
境内外黄金价差环比回落
人民币和美元金价分歧进一步扩大。美元走弱以及债券收益率下跌，推动本月以美元计价的LBMA早盘金价上涨了7.4%，是自2020年7月以来表现最佳的一个月。但由于人民币升值且本月中国黄金需求低迷，上海午盘基准金价则涨幅较小，为3.6%。
11月境内外平均溢价为20美元/盎司，较上月减少16美元/盎司（图1）。随着新冠感染数的激增，上个月多地相关限制仍然存在，对中国国内的黄金需求也造成了压力，因此上海-伦敦金溢价降低。
尽管如此，目前的境内外黄金价差仍远高于前几年的年平均水平。正如我们在10月中国市场分析文章所指出的，国内供应状况的趋紧可能是维持溢价高位的关键因素之一。
图1：11月境内外黄金溢价出现回落
上海午盘金价与LBMA早盘金价之间的月度平均价差（美元/盎司）*
来源：彭博社，上海黄金交易所，世界黄金协会
*2014年4月以前价差计算使用的是Au9999 与伦敦早盘金价(LBMA)对比。
上游实物黄金需求疲弱
图2：11月中国经济活动受限
来源：国家统计局，世界黄金协会
11月中国的上游实物黄金需求仍然疲软（图3）。当月上海黄金交易所的黄金出库量为115吨，比10月高出17吨，但较上年同期下降43吨。
与前几年相比，2022年11月的出库量自是2013年以来的最低（与往年11月相比），比10年期平均水平低了51吨。而较10月的环比回升是由于季节性因素造成的，制造商往往会在年底前后以及春节假期（通常在1月份）前夕积极补充库存。
图3：2022年11月的黄金出库量为10年来最低水平*
*10年平均值基于2012年至2021年期间历年11月的黄金出库量得出。
来源：上海黄金交易所，世界黄金协会
中国黄金ETF持仓继续下滑
中国黄金ETF[5]总持仓降至50.5吨（约合29亿美元，205亿元人民币），11月净流出1.8吨（约合1.02亿美元，7.3亿元人民币）（图4）；11月国内金价4%的涨幅或引发了一些投资者的获利了结。
图4：中国黄金ETF持仓量进一步下降
中国黄金ETF持仓量与Au9999收盘价每日数据
来源：ETF供应方，上海黄金交易所，世界黄金协会
中国黄金储备增加
截至11月，中国黄金储备总量为1,980吨，较上月增长32吨，占总外汇储备的3.4%（图5）。沉寂了38个月后，中国央行在11月宣布了官方黄金储备的增加。
图5：11月中国人民银行黄金储备上升
来源：中国人民银行，世界黄金协会
10月黄金进口量略有下降 [3]
10月黄金进口总量为146吨，较上月下降6吨，较上年增加23吨（图6）。月度的小幅下跌反映了当月上游实物黄金需求的环比下降，而过去几个月境内外金价溢价的高位则在一定程度上令进口量仍维持在较高水平。
图6：10月中国黄金进口量下降，但整体仍处于高位
HS7108项下国内黄金进口量*
来源：中国海关，世界黄金协会
*基于中国海关发布的最新数据。
未来展望
近期疫情防控政策的持续放松和优化对未来的黄金消费是个好消息。我们的分析表明，国内经济增长是中国黄金消费的主要驱动力；随着新冠疫情影响的消退，中国经济复苏或将加速，从而拉动增长和消费。
而即将到来的元旦与春节也会对国内的黄金消费产生一定支撑。历史数据表明，随着年底的临近，国内金银珠宝消费往往趋于增长，节前礼赠需求以及囤金倾向是令黄金需求增长的重要驱动（图7）。但处于高位的人民币金价也可能会造成一些阻力。
图7：金银珠宝销售往往在年底趋于上升
过去10年的月月均金银珠宝零售销售；单位：十亿元*
来源：国家统计局，世界黄金协会
*由于春节相关安排，国家统计局没有提供1-2月的数据。
备注：
[1]我们用伦敦早盘金价(LBMA)和上海午盘金价(SHAUPM)进行比较，是因为用来确定二者的交易窗口相比伦敦午盘金价来说更为接近。
[2]请注意，流入/流出价值期限是基于期末资产管理规模之差计算得出，即Au9999人民币价格的期末值以及美元/人民币汇率。
[3]时间差因中国海关的数据发布时间导致。
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